纸张频频涨价大背景下，中国造纸 行业 龙头晨鸣纸业盈利能力开始削弱。

记者查阅半年报发现，今年前6个月，晨鸣纸业实现营业收入155.51亿元，净利润17.85亿元，同比增幅为2.24%。相较2016年、2017年上半年同比增幅超80%，公司今年增速骤降。

净利增速下滑与公司频频举债导致财务费用急剧攀升密切相关。今年上半年，公司财务费用为14.99亿元，较上年同期增长了42.02%。

作为全国唯一一家同时发行A股、B股、H股及优先股的上市公司，晨鸣纸业融资规模惊人。Wind数据显示，上市以来，公司累计融资达3680.95亿元，而年初以来，公司累计发债108亿元。

融资超3000亿元，公司累计实现净利润175.72亿元，仅占融资总额的4.77%。

值得一提的是，作为一家大型造纸企业，盈利能力最强的并不是造纸业务，而是融资租赁。2016年至今，公司融资租赁业务毛利率在90%左右，其贡献的利润一度占公司利润的半壁江山。不过，随着金融监管加强，其融资租赁业务开始缩水，进而冲击公司盈利能力。

二级市场上，投资者或许并不看好晨鸣纸业。截至今年6月底，公司资产1070.76亿元，而截至8月31日，公司市值仅为193.16亿元，较6个月前的386.83亿元蒸发了一半。

市值不足总资产两成

晨鸣纸业遭遇2015年以来净利润增长最为缓慢时期。

今年上半年，公司实现营业收入155.51亿元，同比增长13.11%，净利润17.85亿元，同比增长2.24%。扣除非经常性损益后的净利润为15.38亿元，同比下降5.26%，基本每股收益下降28%，加权平均净资产收益率下降1.47%，归属于上市公司股东的净资产也缩水至276.77亿元。

晨鸣纸业是一家老牌造纸企业，早在2000年就在深交所挂牌，其经济效益主要指标连续20余年在全国同 行业 保持领先地位。尤其是近几年来，公司突然进入高速发展期，盈利能力暴增。

数据显示，2015年至2017年，公司营业收入从191.02亿元增长至298.52亿元，三年增长了107.50亿元，增幅为56.28%。同期，净利润的增速更为惊人。2014年，净利润为5.05亿元，2017年达到37.69亿元，三年增长32.64亿元，增幅为6.46倍。

从半年情况看，2015年6月30日至2017年6月30日，公司实现的净利润分别为2.76亿元、9.39亿元、17.46亿元，同比增幅分别为13.99%、239.80%、85.86%。

对比上述数据，今年上半年的净利增速堪称是原地踏步。如果剔除获得的计入当期损益的2.39亿元政府补助，公司净利润降幅较为明显。

盈利能力削弱，早已传导至二级市场。

今年初以来，投资者似乎不太看好晨鸣纸业的发展前景，以致股价跌跌不休。期间，虽然该公司披露了2017年度亮丽的财务报告，股价也只是短暂小幅上扬随后便继续下挫。从今年3月初以来，公司股价从20元左右，跌至上周五的6.65元，跌幅逾六成。

截至今年6月底，公司总资产为1070.76亿元，净资产为276.77亿元，而截至上周五的市值为193.16亿元，仅为总资产的18.04%、净资产的69.79%。

融资租赁贡献利润下降至25%

今年以来纸张频频提价的大背景下，晨鸣纸业盈利能力依然在大滑坡，这与其费用大幅增长、资产减值等密切相关。

半年报显示，上半年，财务数据中，成本变动最大的指标是财务费用。截至6月30日，其财务费用为14.99亿元，较上年同期的10.55亿元增长4.44亿元劲升40%，公司对此解释为融资成本同比上升。

记者查询发现，今年上半年，公司的有息负债不仅未增长反而在减少，其短期借款为348.23亿元、一年内到期的非流动负债43.21亿元、长期借款为72.07亿元、应付债券为20.97亿元，合计比年初减少1.16亿元。

负债未增反降为何融资成本上升？原来，公司在借新债还旧债。数据显示，年初以来，公司累计发债(公司债、短融、中期票据)108亿元，其中今年上半年为87亿元。

根据披露，公司发债主要有置换银行贷款、偿还到期债权等。

此外，今年上半年坏账损失达1.5亿元，而上年同期为0.5亿元。

另一个值得关注的问题是，作为中国最大规模的造纸龙头，晨鸣纸业的第二主业融资租赁的盈利才是最强的。

早年在纸张行情低迷之时，晨鸣纸业布局了融资租赁等业务。从2015年开始，融资租赁业务突然发力，其贡献的利润一度占了公司利润的半壁江山。

2015年至今年上半年，公司融资租赁业务营收分别为10.85亿元、23.40亿元、23.47亿元、12.72亿元，虽然只占公司营业收入的5.36%、10.21%、7.86%、8.18%，但其毛利率分别高达88.22%、90.62%、87.97%、88.52%，其实现的毛利分别为9.57亿元、21.20亿元、20.65亿元、11.26亿元。

不过，从2017年下半年开始，受融资环境影响，融资租赁业务遇到瓶颈。今年上半年，融资租赁业务占公司总营收的8.18%，但净利润由原来的半壁江山下降至25%左右。

493亿短期债务是长期债务5.3倍

盈利能力下滑、债务结构不合理直接危及晨鸣纸业偿债能力。

数据显示，上市18年来，晨鸣纸业直接融资854.56亿元(含IPO、定增、发债等)，间接融资按增量负债口径为454.37亿元，合计为1308.93亿元。如果按照公司筹资现金流入口径来计算间接融资，其累计借款取得现金高达2826.39亿元，合计达到3680.95亿元。

对比发现，虽然公司通过发债(公司发债795亿元)提高了直接融资比重，但总体上向银行借款仍是主要途径。

从长短期债务看，仅以今年上半年数据而言，短期债务493.05亿元，长期债务93.04亿元，短期债务是长期债务的5.3倍。

目前来看，公司资金缺口较大，截至6月底，公司流动负债594亿元，剔除经营性负债，年内需偿还的债务超过500亿元。今年以来，公司加速现金回流，选择性压缩融资租赁业务，经营现金流净额为47.45亿元。参考公司盈利状况、定增方案终止，考虑到包括美伦40万吨化学浆项目、高档文化纸项目、黄冈林浆纸一体化项目等仍需巨资投入，预计资金缺口仍超300亿元。

偿债指标也显示公司偿债能力弱。截至今年6月底，公司资产负债率为72.95%，较年初上升1.61个百分点。其流动比率、速动比率分别为0.87倍、0.76倍，跟年初基本持平。

金融业人士 分析 ，尽管目前市场资金呈现适度宽松之势，但在金融去杠杆的背景下，晨鸣纸业连年财务杠杆水平处于高位，将面临较大的压力。

为应对债务问题，公司加紧处置资产。今年6月，向浙商万兴出售万兴置业40%股权，价格为1.32亿元。7月，向前海瑞理以18亿元价格出售融资租赁部分债权。

有意思的是，资金压力大，晨鸣纸业却耗巨资去“炒房”。

去年10月，晨鸣纸业公告称，将通过全资子公司上海晨鸣实业有限公司以17.14亿元受让洪客隆所持宏泰地产45%的股权以及洪客隆对宏泰地产1.23亿的债权。今年初，又耗资12.75亿元拿下鸿泰地产30%股权及其相应债权，耗资29.89亿元。

上周，针对上述问题等，记者向晨鸣纸业发去采访函并致电，但截至发稿时止，未收到具体回复。

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